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2013年復旦大學431金融學綜合真題答案

一、名詞解釋(每題5分,共5題)
1、匯率超調
【答案】匯率超調模式是美國麻省理工學院教授多恩布什于1976年提出的,它同樣強調貨幣市場均衡對匯率變動的作用。多恩布什認為,貨幣市場失衡后,商品市場價格具有黏性,而證券市場反應極其靈敏,利息率立即發生調整,使貨幣市場恢復均衡。正是由于價格短期黏性,貨幣市場恢復均衡完全由證券市場來承受,利息率在短時間內就必然超調,即調整的幅度要超出其新的長期均衡水平。
【分析】匯率超調的概念來源于匯率決定理論,主要考查考生對理論知識的理解。建議考生在復習時對各種理論能夠成體系的掌握并且牢記,如果考試時間允許,可以根據考點相應的稍加發揮。
2、夏普指數
【答案】harpe測度是用資產組合的長期平均超額收益除以這個時期收益的標準差。它測度了對總波動性權衡的回報。夏普指數反映了單位風險基金凈值增長率超過無風險收益率的程度。如果夏普比率為正值,說明在衡量期內基金的平均凈值增長率超過了無風險利率,在以同期銀行存款利率作為無風險利率的情況下,說明投資基金比銀行存款要好。夏普比率越大,說明基金單位風險所獲得的風險回報越高。反之,則說明了在衡量期內基金的平均凈值增長率低于無風險利率,在以同期銀行存款利率作為無風險利率的情況下,說明投資基金比銀行存款要差,基金的投資表現不如從事國債回購。而且當夏普比率為負時,按大小排序沒有意義。計算公式:夏普指數=〔平均報酬率-無風險報酬率〕/標準差。
【分析】夏普指數屬于基金業績評估的方法之一,此題較為簡單,建議考生不僅要理解掌握該概念,同時要回運用這個概念進行計算和分析。另外,在復習時相應的特雷諾指數和詹森的α值也要同等對待,同時學會區別這幾個概念。
3、實物期權
【答案】一種期權,其底層證券是既非股票又非期貨的實物商品。這實物商品自身(貨幣,債券,貨物)構成了該期權的底層實體。又見股票期權(equity option)和指數期權(index option)。是管理者對所擁有實物資產進行決策時所具有的柔性投資策略。可能的實物期權的類型包括:擴張(或緊縮)的期權:當條件有利時,它允許公司擴大生產,當條件不利時,它允許公司緊縮生產;放棄的期權:如果某項目具有放棄價值,這種期權是項目所有者的一種有效的固定選擇;延遲的期權:對某項目有等待以后接受新信息的期權。
4、在險價值
【答案】指在一定的時間(t)內,在一定的置信度(比如95%)下,投資者最大的期望損失。作為一種市場風險測量和管理的新工具,在險價值法就是為了度量一項給定的資產或負債在一定時間里和在一定的置信度下其價值最大的損失額。J.P.摩根銀行在1994年提出的“風險度量制”模型是這種方法的典型代表。
一種比較全面的衡量標準叫做在險價值(VaR)。在險價值指在既定概率水平下,某投資組合在某段時間內可能產生的最大損失。
在正常的市場情況下,VaR是非常有用的風險衡量工具。而在市場振蕩期,壓力測試和情景分析往往作為VaR的輔助工具來對市場風險進行分析。金融監管者將這兩種工具視為VaR的必要補充。
【分析】這題屬于投資學中,主要考查VAR值的概念,建議考生復習時不僅要掌握基本概念,同時了解計算方法。
5、資本結構權衡理論
【答案】就是強調在平衡債務利息的抵稅收益與財務困境成本的基礎上,實現企業價值最大化時的最佳資本結構。此時確定的債務比率是債務抵稅收益的邊際價值等于增加的財務困境成本的現值。根據該理論,有負債企業的總價值等于無負債企業價值加上債務抵稅收益的現值,再減去財務困境成本的現值。
【分析】屬于資本結構理論的考查范圍,主要包括MM理論、權衡理論、代理理論和優序融資理論,建議考生在復習時要全面,不僅掌握該理論的主要內容,而且要掌握該理論的優越點等。
二、選擇題(每題5分,共4題)
1、【答案】ACD
馬科維茨組合的假設:忽略市場交易成本,證券市場是有效的;信息是免費的;投資者評價信息的方法是一致的;投資者僅關注他們所投資的期望收益和風險。
B項為資本資產定價模型的假設條件。
2、【答案】A。C 在年化利率相等的情況下,連續復利收益率最高。
3、【答案】C。根據稅差理論,技資者更偏好資本利得部分的收益。根據信號理論,高股利支付是一種積極信號,對股價有正面影響。
完美市場,如果僅僅考慮稅收,高股利政策是有益有害?僅考慮稅法,偏好低股利政策如果僅僅考慮信息不對稱,高股利政策有益有害?高股利政策股利政策:股利無關論;一鳥在手理論;稅差理論;追隨者效應理論;代理成本論
4、【答案】B
無稅MM理論:1)企業價值模型:任何企業的市場價值與其資本結構無關,不管有無負債,企業的價值等于預期息稅前收益除以適用其風險等級的報酬率。2)企業股本成本模型:負債企業的股本成本等于同一風險等級中某一無負債企業的股本成本加上根據無負債企業的股本成本和負債成本之差以及負債比率確定的風險報酬。
根據無稅MM理論的觀點,不存在最優的資本結構,即上述甲乙兩公司的價值應該是相等的。唯一使投資者繼續持有甲公司股票的理由是甲公司股票價格低于其真實的內在價值,一段時間后,甲公司股價達到無套利均衡水平,投資者獲得收益。
5、【答案】D 
5.C 。此題考查治理內外失衡政策組合選擇的斯旺模型。針對實現內外均衡的政策搭配,斯旺主要使用支出轉換政策(匯率政策)和支出調整政策(需求政策)的搭配,即側重通過調整匯率來解決外部均衡,而調整國內支出以解決內部均衡。當出現逆差時和通貨膨脹時,政府應該采取措施使本幣貶值,同時緊縮國內支出。
三、計算題
1、【答案】
(1)根據CAPM,股票X的期望收益率:
=5%+0.8*(14%-5%)=12.2%
                 股票X的α值=14%-12.2%=1.8%
                 股票Y的期望收益率: 
=5%+1.5*(14%-5%)=18.5%
                 股票Y的 α值=17%-18.5%=-1.5%
       (2)a.X  b.Y
a.在風險被充分分散的投資組合中,沒有非系統風險,僅有系統風險,可以運用特雷納指數的思想。股票X每單位β值對應的期望收益= (14% -5% )/0. 8 = 11. 25% ,股票Y每單位β值對應的期望收益=(17%-5%)/1.5 =8% ,因此在a需求下,投資者選擇股票X 。
b. 作為單一股票組合來持有,既有系統風險和非系統風險,可以運用夏普指數的思想。股票X每單位標準差對應的期望收益=(14% -5%)/0.36 =0.25,股票Y每單位標準差對應的期望收益=(17%-5%)/0.25 =0.48 ,因此在b需求下,投資者選擇股票Y。
2、【答案】
(1)營業現金流量=((20-10)*70*10%-10)*(1-20%)+60/2*20%=54萬元
   NPV=-60+54/(1+10%)+54/(1+10%)^2=33.72萬元
(2)((P-10)*70*10%-10)*(1-20%)+60/2*20%=5.6P-58
     60=(5.6P-58)/(1+10%)+(5.6P-58)/(1+10%)^2
      P=16.53
四、簡答題(每題20分,共2題)
1.現代經濟中的金融系統具有哪些功能?
   【答案】 最基本的功能是滿足社會擴大再生產過程中的投融資需求,促使資本的集中于轉換。具體而言,金融市場的功能主要有:聚斂功能、配置功能、調節功能、反映功能。
1.首先,金融系統具有斂聚功能。金融市場通過直接融資和間接融i資,但是不管是直接融資、間接融資(區別在于是否存在融資中介)都可以引導眾多分散的小額資金匯聚成為可以投人社會再生產的資金集合,從而支配社會的生產發展。其次,金融系統具有配置功能。通過金融市場使資源合理配置,從低效率部門向高效率部門轉移。此外,利用金融系統中,市場參與者通過創造金融工具,風險厭惡者能夠把風險轉嫁給風險偏好者,提高社會的整體福利水平。再次,金融市場具有調節功能。金融市場利用自身機制,包括利率機制、匯率機制x 收入機制、相對價格機制等對微觀主體產生影響,從而對宏觀經濟進行調節F 最后,金融市場具有反映功能,金融市場的存在減少了交易的搜尋成本和信息成本,在有效的資本市場中,價格反映了所有市場參與者收集到的信息。另外,金融市場的波動本身也能夠發出許多信息,如大盤指數的波動被看作是國民經濟的"晴雨表"。
2. 首先,技資回收期法與NPV 法相比有如下缺點:①沒有考慮現金流的貼現因素,因此,投資回收期法會相對高估項目價值;②忽略了回收期之后的收益情況,因為回收期法只關注何時能夠將項目投入的成本回收,對于回收成本后項目的收益會被忽視;③可接受的投資回收期存在主觀性,回收期本身就是一個非常主觀的概念..因此整個回收期法都會"染上"主觀的看法;④即使是貼現回收期法也并不能挑選出最優項目。其次,獲利指數法與~PV 法相比有如下缺點:①無法直接反應投資項目的實際收益率,獲利指數法得出的是一單位成本所得收益;②計算起來較復雜,口卻徑也不一致;③最后. IRR 法與NPV 法相比有如下缺點:①隱含的假設條件是在項目存續期內公司可以按內部報酬率再技資,因此可能高估項目價值,其假設不如NPV 的假設穩健2 ②IRR 可能產生誤判,有多解和元解的情況:③在利率期限結構下面對各期不同的利率無所適從;④IRR 法則的適用面不寬,只能用于投資項目,而不能用于融資項目;⑤IRR 法則在互斥方案的選擇上并不可靠。因此. NPV是一個較好的資本預算方法p。
五、分析題(25 分+20分}
   1. 現代經濟中的金融系統具有哪些功能?
   【答案】 最基本的功能是滿足社會擴大再生產過程中的投融資需求,促使資本的集中于轉換。具體而言,金融市場的功能主要有:聚斂功能、配置功能、調節功能、反映功能。
首先,金融系統具有斂聚功能。金融市場通過直接融資和間接融i資,但是不管是直接融資、間接融資(區別在于是否存在融資中介)都可以引導眾多分散的小額資金匯聚成為可以投人社會再生產的資金集合,從而支配社會的生產發展。其次,金融系統具有配置功能。通過金融市場使資源合理配置,從低效率部門向高效率部門轉移。此外,利用金融系統中,市場參與者通過創造金融工具,風險厭惡者能夠把風險轉嫁給風險偏好者,提高社會的整體福利水平。再次,金融市場具有調節功能。金融市場利用自身機制,包括利率機制、匯率機制x 收入機制、相對價格機制等對微觀主體產生影響,從而對宏觀經濟進行調節F 最后,金融市場具有反映功能,金融市場的存在減少了交易的搜尋成本和信息成本,在有效的資本市場中,價格反映了所有市場參與者收集到的信息。另外,金融市場的波動本身也能夠發出許多信息,如大盤指數的波動被看作是國民經濟的"晴雨表"。
【分析】此題屬于簡單題,但是答全并不易,在復習時容易被忽視。建議復習時通過理解來應付此類題目,不要單靠死記硬背。
 
2. 為什么說NPV方法是最不容易犯決策錯誤的資本預算方法?
   【答案】貼現投資回收期法和凈現值法比較:任何一個凈現值小于零的項目,它的現值無法彌補期初投資,因而它的投資回收期大于項目存續期,即任何一個貼現回收期小于項目存續期的項目,它的凈現值應該大于或等于零;不是所有貼現回收期短于項目有效期的項目均可被投資者接受;低于貼現回收期T的項目并非是最優項目
獲利指數法與凈現值法比較:兩者的原理是一致的,但是,在存在資本約束或其他約束條件下,獲利指數和凈現值則在項目評價上會出現排序的差異。
內含報酬率法和凈現值法比較:內含報酬率的內含假設不穩健;內含報酬率的多解或無解之惑;內含報酬率法則的適應面不寬;內含報酬率在互斥方案選擇上不可靠;利率期限結構條件下,內含報酬率法則的無所適從。
 
五、論述題(20+25分)
1.“股票市場是投票機而不是稱重儀。”很多學者認為2007年美國金融危機與建立在“有效市場假說”之上的治理理念有直接聯系,你是否同意?請說明理由。
【答案】
一場金融海嘯加上其余波引發的歐洲主權債務危機,除了為金融市場及實體經濟帶來了重大傷害外,不少傳統經濟學的殿堂級理論均受到沖擊挑戰。近期《華爾街日報》就金融危機引發經濟學大反思這一題目,訪問了幾位著名的金融及經濟學學者,當中“有效市場假說”(efficient market hypothesis,EMH)的問題值得投資者關注。
人們曾經頗為肯定地相信“市場”會始終以高效、理智的方式健康地發揮作用,然而近年金融市場引發的危機,卻大大粉碎了人們對“市場”的信心。
倫敦經濟學院教授曼寧(Alan Manning)說,一直以來,經濟學中一個非常有影響力的學派,堅信市場不會出錯,即“有效市場假說”,這一觀點在全球經濟長期繁榮的階段獲得了巨大的影響力。現在,鐘擺又擺了回來。因為市場永遠不會把事情弄得一團糟的觀點顯然看起來不那么可信。他說,現在人們研究的重心轉向市場將會以何種方式出錯,以及如何以最佳方式規范市場。
根據“有效市場假說”,市場是有效的,有關資產信息都會反映到資產價格上,因此,其價格與其基本價值相符,任何投資者都不可能在市場上獲得超額利潤。“有效市場假說”認為,當金融市場的資產價格充分反映所有信息,市場必定是有效率的,而當有新的信息出現時,金融產品的價格是會快速高效調整的。
該假說還認為,理性的交易者能夠正確評估證券的價值,如果還存在很多非理性交易者,那么一方面如果非理性交易者的非理性行為相互抵消,則對市場的有效性沒有影響。另一方面,如果非理性交易者的非理性方向是相同的,這時候由于套利的存在,短期內的價格偏離很快也會得到糾正,從而使市場能夠恢復效率。
然而,金融海嘯之后,市場對“有效市場假說”的質疑鋪天蓋地。明顯地,金融海嘯前的價格偏離無法獲得糾正。市場對此的解說頗多,而筆者以為,金融產品的過度創新乃假說失效的關鍵原因之一。原本隨著信息科技的發展,信息的流通應更具效率,“有效市場假設”理論應該更加獲得肯定。然而,金融產品過度創新導致信息傳遞效率大降,金融產品被一層一層地打包出售,對投資者而言,這明顯地影響了產品信息的傳遞,再加上人類行為中“貪婪”與“自私”,各種以創新為名的會計及帳目操作,各種不計后果的杠桿模式,最終導致這場百年一遇的金融災難發生,并打破“有效市場假說”這一經濟學上的殿堂級理論。
不過,正如英國劍橋大學Judge商學院宏觀經濟學講師基特森(Michael Kitson)所說,經濟學思想的最大轉變通常發生于危機之后。看來,一如金融市場改革,經濟學理論亦面臨著翻天巨變的關鍵時刻。
我不同意這個觀點。有效市場假說(EMH) 最初是由Fama 在1970 年提出的,并與理性人假設成為現代各個金融理論的基石。有效市場假說根據投資者可以獲得的信息種類,將有效市場分為三個層次:弱式有效市場、半強式有效市場、強式有效市場。但是外部世界的復雜性與其市場參與者自身有限的信息收集處理能力之間的矛盾決定了市場參與者只能達到有限理性。盡管投資者是有限理性的,有效市場假說理論也的確可能引起價格于價值的偏離,在正反饋投資策略下,市場上參與者"追漲殺跌"使價格偏離價值。同時,在市場中,充斥著大量的噪聲交易者,相同或相似的情緒可能導致噪聲交易者對金融資產的定價出現方向相同的偏離。同時,在行為金融學理論中,由于套利本身是有風險的,尤其是以業績評價的套利(PBA) 風險更加符合實際,風險也是更大的,因為委托人和套利者的信息是不對稱的,委托人并不知曉資產的真實價值,當其發現價格進一步偏離預期時將要求套利者將資產變現,承擔一定損失。但是這些理由并不是造成此次危機的最主要原因。2007年美國金融危機爆發的主要原因有:①金融的過度創新而且缺乏相應的金融監管,因此,創新與監管必須同步,否則過度的創新將會導致嚴重的金融危機;②美國政府不當的房地產金融政策為危機埋下了伏筆;③美國從2000年起一直實施寬松的貨幣政策,寬松的貨幣政策使大量的投機資金進人房地產i 推高了房地產價格,從而促成了房地產泡沫。盡管2007年起貨幣政策連續收緊,但已為時已晚。
 
2、 匯率調節國際收支的作用?在什么情況下,一些國家愿意放棄本國匯率政策采用統一貨幣?分析下歐元危機。
【答案】從國際收支彈性論來說。從最適通貨區理論來說歐元危機的產生源于經濟發展不平衡、勞動力流動性差、貨幣統一與經濟政策協調之間的平衡關系。
國際收支調節的彈性論認為,當滿足馬歇爾-勒納條件,即當出口的供給彈性和進口的供給彈性是無限的,而進出口的需求彈性之和大于1 時,本幣貶值可以改善一國的國際收支。國際收支調節的吸收論進一步認為,當存在閑置資源并且邊際吸收傾向小于1時,貶值能夠改善國際收支。另外,匯率的浮動將會通過相對價格機制調節國際收支,當一國出現貿易逆差時,貨幣貶值將會使本國出口品價格的相對下降,并且降低本國的購買力,從而增加出口減少進口,進而調節國際收支。
一般地,當一些國家從統一貨幣中的獲得的收益大于付出的成本時,這些國家就愿意采用統一貨幣。它們可以獲得的收益有:首先,通貨區內實行固定匯率可以避免匯率波動對貿易和物價的不利影響,有助于商品的流通和物價的穩定并且降低企業的成本;其次,實行以主導貨幣為中心的貨幣自由兌換,有利于多邊貿易和多邊支付的建立,有助于國際分工及投資機會和生產空間的擴大;最后,采用統一貨幣有助于加強各成員國之間在貨幣問題上的合作。它們付出的成本將是失去貨幣政策,放棄運作匯率工具和貨幣政策實現穩定國內產出和就業目標的一部分自主權,即經濟穩定性損失。通常地說,一國與通貨區內其他國家的經濟一體化程度越高,該國加人通貨區的收益越大,成本越小。
我認為當前歐元危機的形成有如下原因。首先,歐元不斷升值受到投資者的追捧,因此長期以來,歐美國家舉債成本相對低廉為本次危機埋下了隱患;其次,歐元區各國經濟增長失衡,即歐元區各國的經濟增長出現結構性問題,希臘等國都過度依賴某一兩個產業的發展,因此其穩定性自然不夠,歐債問題不斷升級根源在于歐元區各國經濟增長不平衡;再次,歐元區治理結構缺陷,歐元區貨幣政策與財政政策不統一,各個國家手握的政策權利只有財政政策而沒有貨幣政策,根據丁伯根原則,歐元區國家要解決內部平衡和外部問題兩個問題則需要兩種相互獨立的政策工具,但此時歐元區國家已經缺失了貨幣政策工具,因此出現問題在某種程度上也是必然;最后,歐洲央行保守的貨幣政策不利于危機后經濟的復蘇,相比于危機前的美國經濟,歐元區經濟總體上“穩定性有余,靈活性不足”。

參考答案》

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